일본 종합상사들은 2020년까지 너무 복잡하고 방대해 많은 글로벌 투자자들이 선호하는 ‘순수 사업 모델(pure play)’과는 거리가 먼 투자 대상이었다. 그러나 그때 워런 버핏이 등장했다.
다른 투자자들이 수백 개의 자회사가 얽혀 있는 복잡성과 교차 지분 구조에서 혼란을 봤다. 그러나 워런 버핏은 ITOCHU(이토추), Marubeni(마루베니), Mitsubishi(미쓰비시), Mitsui(미쓰이), Sumitomo(스미토모)에서 가치를 발견했다. 그는 2025년 버크셔 해서웨이(Berkshire Hathaway) 주주 서한에서 “우리는 단순히 그들의 재무 기록을 보고 주식 가격이 너무 저렴하다는 것에 놀랐다”고 회고했다. 그는 이들 회사를 “버크셔처럼 성공적으로 운영되는 기업들”이라고 평가했다. 첫 투자는 2019년 7월에 이루어졌으며, 앞으로도 오랜 기간 지속될 가능성이 있다.
일본 종합상사는 에너지, 금속, 기계, 화학, 식품, 섬유 등 다양한 산업에 걸쳐 있다. 자원 프로젝트의 상류부터 하류까지 참여하는 복합기업이다. 모닝스타의 마이클 맥대드는 “사모펀드보다 더 장기적인 관점에서 사업을 바라보는 점이 버크셔와 유사하다”고 말했다. 다만, 버크셔 해서웨이와 달리 보험 부문에서 자금을 조달하진 않는다. 또, 영업 현금 흐름과 자산 매각 자금으로 투자를 지속한다.
글로벌 기업, 무역 전쟁 리스크
일본 종합상사는 버크셔 해서웨이보다 훨씬 더 글로벌한 성격을 지닌다. 맥대드는 “일본 국내 시장은 미국처럼 크지 않기 때문에, 자원을 해외에서 조달하는 것이 필수적이었습니다”며, “이는 일본 종합상사들의 역할이었습니다”고 설명한다.
그러나 이는 리스크도 동반한다. 미국이 세계 각국과 무역 전쟁을 벌이면서, 외환, 관세, 제재, 미중 사이의 외교적 균형 등 여러 장애물이 존재한다. Nippon Active Value Fund의 디렉터 알리시아 오가와는 “이처럼 전 세계에 걸쳐 다양한 사업을 벌이는 기업은 많지 않습니다”며, “일본 대기업들은 미중 사이에서 어느 편을 택할지 결정해야 하는 상황”이라고 설명했다.
미국은 일본 수출품에 대해 24%의 관세를 부과했으며, 이는 7월까지 유예된 상태다. 현재는 미국으로 수출되는 일본 제품에 대해 10%의 보편적 관세와 25%의 자동차 관세가 적용되고 있다. 그럼에도 불구하고 이들 종합상사는 배당금 인상과 자사주 매입 같은 주주 친화적인 정책, 그리고 낮은 주가와 같은 매력을 지니고 있다. 특히 워런 버핏은 엔화의 저금리 차입이 주는 ‘안전 마진’에 매력을 느꼈다.
올해 얼마나 올랐나?
2025년 현재까지 이들 기업의 미국예탁증서(ADR)는 평균 16.9% 상승했다. 이는 모닝스타 일본 지수의 6%, 모닝스타 글로벌 시장 지수의 -0.7% 대비 훨씬 높은 수치다. 2019년 7월 이후 연평균 수익률은 평균 17.5%다.
그렇다면 워런 버핏이 산 종합상사의 밸류에이션은 얼마나 싼가? 일본 종합상사의 밸류에이션은 여전히 매력적이다. 블룸버그에 따르면 토픽스(TOPIX) 지수는 주가수익비율(PER) 14.25배, 주가순자산비율(PBR) 1.35배다. 모닝스타 자료를 살펴보자.
- 이토추: PER 12.1배, PBR 1.8배
- 마루베니: PER 9.03배, PBR 1.13배
- 미쓰비시: PER 10.3배, PBR 1.16배
- 미쓰이: PER 8.6배, PBR 1.1배
- 스미토모: PER 10.6배, PBR 0.9배
참고로, 올해 조정 이후에도 S&P 500은 PER 23배, PBR 4.8배 수준이다.
일본 종합상사는 총 수익률(배당+자사주 매입) 측면에서도 매력적이다.
- 이토추: 4.32%
- 마루베니: 4.75%
- 미쓰비시: 7.84%
- 미쓰이: 7.25%
- 스미토모: 4.58%
Hennessy Japan 펀드를 운용하는 마사카스 다케다는 “이들 기업은 일본의 기업지배구조 개혁에 맞춰 주주환원 정책을 강화하고 있습니다”며, “투자자산과 현금 흐름이 풍부하고 배당 및 자사주 매입 여력도 큽니다”고 평가했다. 워런 버핏의 투자는 일본 주식시장에 대한 긍정적인 시각을 보여주는 신호이기도 하다.
일본 저금리 차입이 주는 매력
일본의 저금리는 워런 버핏에게 안전 마진을 제공한다. 미국 개인투자자에게는 어려운 일이지만, 버크셔는 엔화 표시 고정금리 채권을 계속 발행해 자금을 조달하고 있다. 2024년 말 기준, 달러 강세로 인해 세후 8억5000만 달러의 환차익도 발생했다. 일본은행(BOJ)의 정책금리는 0.5%로 세계 최저 수준이다. 10월에는 19억 달러 규모의 엔화 채권을, 4월에는 6억2800만 달러 규모를 추가 발행했다. 당시 많은 다국적 기업들은 일본에서 철수하는 와중이었다.
워런 버핏은 “우리는 현재의 엔화 기반 전략 수치가 매우 마음에 듭니다”며 “2025년 일본 투자에서 예상되는 배당 수익은 약 8억1200만 달러, 이에 따른 엔화 채권 이자 비용은 약 1억3500만 달러”라고 밝혔다.
워런 버핏, “주식 더 살 계획“
대부분의 대형 투자자들은 주식을 더 살 계획을 공개하지 않는다. 그러나 올해 워런 버핏은 의사를 분명히 밝혔다. 그는 서한에서 “버크셔는 이들 주식을 매우 장기적으로 보유할 계획”이라며, “처음에는 각 회사 지분을 10% 이하로 유지하기로 했지만, 최근 이들 회사가 해당 상한선을 다소 완화하기로 동의했습니다”고 밝혔다.
2025년 초 기준 버크셔 해서웨이는 다음과 같은 지분을 보유하고 있다.
- 미쓰이: 9.82%
- 미쓰비시: 9.67%
- 스미토모: 9.29%
- 이토추: 8.53%
- 마루베니: 9.30%
즉, 각 일본 종합상사에 대해 8.5%~9.8% 지분을 확보한 상태다. 2025년 연말 기준 투자 원가는 138억 달러(한화 약 19조7836억원, 5월 1일 환율 기준)다. 보유 주식의 시장 가치는 235억 달러(한화 약 336896억원, 5월 1일 환율 기준)에 달한다.
워런 버핏은 이렇게 말했다. “세월이 흐르면서 이들 기업에 대한 존경심이 더욱 커졌습니다. 그렉 에이블(버크셔 해서웨이 후계자)은 이들과 여러 차례 회동했으며, 저도 그들의 진척 상황을 꾸준히 지켜보고 있습니다. 자본 운용, 경영진의 태도, 투자자에 대한 책임감 모두 마음에 듭니다. 이들 경영진은 필요할 때 배당금을 인상하고, 적절한 시점에 자사주를 매입합니다. 미국 경영진보다 과도한 보상도 없습니다.”
마지막으로 다케다는 “종합상사들은 사업 펀더멘털 측면에서 당장 눈에 띄는 촉매가 없었지만, 버크셔 해서웨이의 투자가 이러한 기업들의 저평가를 조명하게 만들었습니다”며 “장부가치에는 미실현 투자이익이 반영되지 않은 경우가 많기 때문에 실제로는 더 저평가됐을 수도 있습니다”고 말했다. “결국, 그것이 이들 종목의 매력입니다.”
기사 원문: Why Warren Buffett Likes the Japanese Trading Companies, Morningstar, Leslie P. Norton
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