티엘비, 고부가가치 메모리모듈로 도약하는 PCB 강자

투자 핵심 요약

DS투자증권은 티엘비에 대해 매수 의견을 유지하며 목표주가 9만6000원을 제시했다. 8일 기준 주가 5만5400원 기준 상승 여력은 73%에 달한다. 2025년 4분기 실적은 시장 기대치를 상회할 것으로 예상되며, 2026년에는 고부가가치 제품 비중 확대로 본격적인 실적 성장이 기대된다.

1. 4분기 실적 전망: 일회성 비용에도 견고한 수익성

’25년 4분기 예상 실적

티엘비의 2025년 4분기 매출액은 718억원으로 전년 동기 대비 44.2% 증가할 전망이다. 영업이익은 87억원으로 855.3% 급증하며 영업이익률 12.1%를 기록할 것으로 예상된다. 이는 시장 기대치를 소폭 상회하는 수치다.

수익성 개선의 핵심 요인

현재 티엘비는 사실상 풀캐파(full capacity) 상황에서 운영되고 있다. 이러한 상황에서 회사는 수익성이 상대적으로 뛰어난 메모리모듈 제품 중심으로 생산을 집중하고 있다. 이에 따라 평균판매단가(ASP)가 분기마다 지속적으로 상승하는 모습을 보이고 있다.

특히 주목할 점은 성과급 등 일회성 비용이 반영되는 상황에서도 10%를 상회하는 영업이익률을 달성할 것으로 예상된다는 점이다. 이는 회사의 제품 믹스 개선과 가격 경쟁력이 그만큼 강화되었음을 의미한다.

2. 2026년 전망: 고부가가치 제품 양산

신제품 양산 계획

2026년 티엘비의 실적 성장을 견인할 핵심 동력은 고부가가치 신제품의 순차적 양산이다. 구체적으로 다음과 같은 제품들이 시장에 출시될 예정이다.

SOCAMM(Soldered CAMM) 제품은 2026년 2분기부터 양산이 시작될 것으로 예상된다. SOCAMM은 차세대 메모리 모듈 규격으로, 기존 제품 대비 성능과 단가 측면에서 우위를 점하고 있다.

더 주목할 만한 제품은 8000Mbps DDR5 메모리모듈이다. 이 제품은 고객사 품질 검증(qualification)을 거쳐 3분기부터 본격적인 양산에 들어갈 예정이다. 이들 신제품의 단가는 기존 제품 대비 최대 3배 이상 높은 수준으로 알려져 있다.

증설 계획과 생산능력 확충

티엘비는 안산 공장 추가 매입과 베트남 공장 증설을 동시에 진행하고 있다. 이러한 증설이 완료되면 빠르면 2026년 5월부터 월 45억원 수준의 생산능력이 추가된다.

중요한 점은 신규 투자가 단순한 규모 확대가 아니라는 것이다. 증설 투자는 BVH(Buried Via Hole) 공법이 적용된 고부가가치 제품의 생산능력 확충에 집중되어 있다. BVH 공법은 PCB 내부에 비아홀을 형성하는 고난도 기술로, 제품의 성능과 신뢰성을 크게 향상시킨다.

실적 전망 상향

이러한 요인들을 종합하여 DS투자증권은 2026년 실적을 다음과 같이 전망했다.

매출액: 3563억원 (전년 대비 38.2% 증가)
영업이익: 456억원 (전년 대비 74.8% 증가)
영업이익률: 12.8%

증설 이후에도 고부가가치 제품에 대한 수요가 생산능력을 초과할 것으로 예상되는 상황에서, 제품 믹스 개선에 따른 이익률 상승 효과는 지속될 전망이다. 고부가가치 제품 비중의 추가 확대와 우호적인 환율 환경을 고려하면 추정치 상향 가능성도 상존한다.

3. 제품 포트폴리오 분석

DDR5 메모리모듈의 급성장

2025년 3분기 기준 티엘비의 제품별 매출 비중을 보면 DDR5 메모리모듈이 64%로 가장 큰 비중을 차지한다. 이는 회사의 전략적 방향성을 명확히 보여주는 지표다.

분기별 추이를 살펴보면 DDR5 메모리모듈의 성장세가 더욱 두드러진다.

1분기: 276억원 (전년 동기 대비 73.0% 증가)
2분기: 378억원 (127.9% 증가)
3분기: 441억원 (137.3% 증가)
4분기(전망): 484억원 (203.7% 증가)

이러한 폭발적 성장은 서버용 고성능 메모리 수요 증가와 티엘비의 기술력이 맞물린 결과다. 특히 하이엔드 서버향 제품 비중이 1분기 10% 미만에서 3분기 50%를 넘어서며 급증한 점이 주목할 만하다.

SSD 제품의 안정적 기여

SSD 관련 제품은 전체 매출의 31%를 차지하며 안정적인 수익 기반을 제공하고 있다. 2025년 연간 기준으로는 전년 대비 2.4% 소폭 감소가 예상되지만, 이는 회사가 전략적으로 더 높은 수익성을 가진 DDR5 제품에 생산능력을 집중한 결과로 해석된다.

2026년에는 SSD 제품도 8.5% 성장이 전망되며, 전체적인 균형 잡힌 포트폴리오를 유지할 것으로 보인다.

4. 원재료 가격 상승 리스크 대응

시장 우려사항

최근 금과 구리 등 주요 원재료 가격이 빠르게 상승하면서 PCB 업종 전반의 수익성에 대한 우려가 제기되었다. 이러한 우려는 티엘비 주가에도 영향을 미쳐 고점 대비 28% 하락하는 조정을 겪었다.

티엘비의 대응 전략

그러나 DS투자증권은 이러한 우려가 과도하다고 판단한다. 티엘비는 주요 제품의 원재료 상승분을 판가에 전가하고 있는 것으로 파악된다. 이는 회사의 시장 지배력과 고객사와의 관계가 양호함을 시사한다.

특히 고부가가치 제품의 경우 가격 협상력이 상대적으로 높아 원가 상승분을 판가에 반영하기가 더 용이하다. 따라서 원재료 가격 상승이 수익성에 미치는 영향은 제한적일 것으로 예상된다.

5. 재무 건전성 분석

수익성 지표의 극적인 개선

티엘비의 수익성 지표는 2022년 이후 부진을 겪다가 2025년부터 극적인 반등을 보이고 있다.

ROE(자기자본이익률) 추이:

2022년: 31.3%
2023년: 2.3%
2024년: 3.3%
2025년(전망): 16.8%
2026년(전망): 25.6%

2026년에는 ROE가 25.6%로 상승하며 2022년 수준을 회복할 것으로 예상된다. 이는 회사의 수익 창출 능력이 본격적으로 복원되고 있음을 보여준다.

영업현금흐름의 정상화

2023년에는 영업현금흐름이 -20억원으로 마이너스를 기록하며 유동성 우려가 있었다. 하지만 2024년 50억원, 2025년 210억원, 2026년 370억원으로 지속적인 개선이 전망된다.

이러한 현금흐름 개선은 회사가 실질적인 이익을 창출하고 있으며, 향후 투자 여력도 확보하고 있음을 의미한다.

부채 관리

2024년 말 기준 부채비율은 68.1%로 다소 상승했지만, 2026년에는 49.6%로 개선될 전망이다. 순차입금도 2024년 330억원에서 2026년 190억원으로 감소할 것으로 예상된다.

영업이익 대비 금융비용 배수는 2024년 1.9배에서 2026년 21.7배로 크게 개선되어 이자 부담 능력이 대폭 향상될 것이다.

6. 밸류에이션과 투자 전략

현재 주가 수준의 매력도

2026년 1월 9일 종가 기준 티엘비의 주가는 5만5400원이다. 이를 기반으로 한 밸류에이션 지표를 살펴보면 다음과 같다.

2026년 예상 순이익 기준 PER: 15배
2026년 예상 자기자본 기준 PBR: 3.3배

DS투자증권은 현재 주가 수준이 비중 확대의 기회라고 판단한다. 특히 PER 15배는 회사의 성장성과 수익성 개선 속도를 고려할 때 저평가 구간으로 볼 수 있다.

목표주가 산정 근거

목표주가 9만6000원은 현재 주가 대비 73%의 상승여력을 내포하고 있다. 이는 다음과 같은 요인들을 반영한 결과다.

첫째, 고부가가치 제품 비중 확대에 따른 이익률 개선이다. SOCAMM과 8,000Mbps DDR5 제품의 본격 양산으로 제품 믹스가 개선되면서 마진율이 지속적으로 상승할 것이다.

둘째, 생산능력 확충이다. 안산과 베트남 공장 증설로 매출 성장의 물리적 기반이 마련되었다.

셋째, 시장 환경이다. AI 서버 수요 증가로 고성능 메모리모듈 시장이 빠르게 성장하고 있으며, 티엘비는 이 시장에서 경쟁력 있는 위치를 확보하고 있다.

투자 리스크 요인

물론 투자에는 항상 리스크가 따른다. 티엘비의 경우 다음과 같은 요인들을 주의 깊게 모니터링해야 한다.

원재료 가격 변동성: 비록 회사가 가격 전가에 성공하고 있다고 하더라도, 원재료 가격의 급격한 변동은 여전히 리스크 요인이다. 특히 구리와 금 가격은 글로벌 경기와 지정학적 리스크에 민감하게 반응한다.

신제품 양산 지연 가능성: SOCAMM과 8,000Mbps DDR5 제품의 양산 시기가 예상보다 지연될 경우 실적 개선 속도가 둔화될 수 있다. 고객사의 품질 검증 과정이나 공정 안정화에 예상보다 시간이 소요될 가능성을 배제할 수 없다.

경쟁 심화: PCB 업계는 기술 발전 속도가 빠르고 진입장벽이 상대적으로 낮은 편이다. 경쟁사들의 기술 추격이나 신규 업체의 진입으로 가격 경쟁이 심화될 수 있다.

고객 집중도: 티엘비의 매출은 특정 대형 고객사에 집중되어 있을 가능성이 높다. 주요 고객사의 수요 변동이나 거래 관계 변화는 회사 실적에 직접적인 영향을 미칠 수 있다.

환율 변동: 회사 실적에 우호적으로 작용하고 있는 환율 환경이 반전될 경우 수익성에 부정적 영향을 줄 수 있다.

7. 성장 가능성과 주목해야 할 포인트

AI 서버 시장의 수혜주

티엘비의 가장 큰 성장 동력은 AI 서버 시장의 폭발적 성장이다. 챗 GPT 등 생성형 AI의 확산으로 데이터센터의 고성능 서버 수요가 급증하고 있다. 이러한 서버들은 대용량, 고속 메모리를 필수적으로 요구한다.

티엘비가 집중하고 있는 DDR5 메모리모듈은 바로 이러한 AI 서버의 핵심 부품이다. 특히 하이엔드 서버향 제품 비중이 3분기 기준 50%를 넘어섰다는 점은 회사가 이 시장에서 확고한 입지를 구축했음을 보여준다.

기술 경쟁력

티엘비는 BVH 공법 등 고난도 PCB 제조 기술을 보유하고 있다. 이는 쉽게 모방할 수 없는 기술 장벽으로 작용한다. 또한 8000Mbps DDR5 제품은 업계 최고 수준의 속도를 구현한 것으로, 기술 리더십을 입증한다.

신규 증설에서도 이러한 고부가가치 제품 생산에 집중하고 있다는 점은 기술 기반 차별화 전략을 지속하겠다는 의지로 해석된다.

제품 다변화

SSD와 DDR5 메모리모듈이라는 두 개의 축을 가진 포트폴리오는 리스크 분산 측면에서 긍정적이다. 한 제품군의 수요가 일시적으로 둔화되더라도 다른 제품군으로 충격을 완화할 수 있다.

또한 SOCAMM이라는 차세대 규격 제품을 선제적으로 준비하고 있다는 점도 주목할 만하다. 시장 표준이 변화할 때 빠르게 대응할 수 있는 역량을 갖추고 있다.

해외 생산기지 확보

베트남 공장을 운영하고 있다는 점은 글로벌 공급망 다변화 측면에서 유리하다. 최근 지정학적 리스크가 높아지는 상황에서 생산거점 다각화는 리스크 관리의 핵심 요소다.

또한 베트남은 인건비와 세제 혜택 측면에서 유리하여 원가 경쟁력을 강화하는 데도 도움이 된다.

8. 배당 정책

티엘비는 2026년 주당 2010원의 배당을 지급할 것으로 예상된다. 이는 현재 주가 기준 배당수익률 3.6%에 해당한다.

배당금은 2024년 200원, 2025년 1120원, 2026년 2010원으로 증가할 전망이다. 이는 회사의 수익성 개선과 주주 친화적 정책을 동시에 보여준다.

특히 2025년부터 배당금이 크게 늘어나는 것은 잉여현금흐름이 본격적으로 개선되고 있음을 반영한다. 배당수익률 3.6%는 성장주임을 고려할 때 매력적인 수준이다.

9. 산업 동향과 티엘비의 위치

PCB 산업의 구조적 성장

PCB(Printed Circuit Board) 산업은 모든 전자기기의 기반이 되는 산업이다. 특히 AI, 5G, 전기차, IoT 등 신기술의 확산으로 고성능 PCB의 수요가 지속적으로 증가하고 있다.

시장조사기관들은 글로벌 PCB 시장이 연평균 5~7% 성장할 것으로 전망하고 있다. 특히 고부가가치 제품군은 이보다 높은 성장률을 보일 것으로 예상된다.

메모리모듈 시장의 특수성

메모리모듈용 PCB는 높은 기술력과 품질이 요구되는 분야다. 고속, 대용량 데이터 전송을 위해서는 신호 무결성을 유지하면서도 복잡한 회로를 구현해야 한다.

이러한 특성 때문에 진입장벽이 상대적으로 높고, 선발 업체의 우위가 유지되는 경향이 있다. 티엘비는 이 시장에서 오랜 경험과 기술력을 축적해 왔다.

경쟁 구도

국내에서는 대덕전자, 심텍 등이 주요 경쟁사다. 해외에서는 대만과 중국의 업체들이 경쟁하고 있다. 하지만 고부가가치 제품군에서는 경쟁자가 제한적이다.

특히 8000Mbps급 초고속 메모리모듈 분야에서는 티엘비가 기술 선도 그룹에 속한다. 이는 가격 협상력과 수익성 측면에서 유리한 위치를 제공한다.

결론: 성장 궤도에 진입한 기술 기반 중소형주

티엘비는 2023~2024년의 실적 부진기를 지나 2025년부터 본격적인 턴어라운드에 성공하고 있다. 고부가가치 제품으로의 포트폴리오 전환, 생산능력 확충, AI 서버 시장의 성장이라는 세 가지 요소가 맞물리면서 실적 모멘텀이 강화되고 있다.

2026년에는 매출 3563억원, 영업이익 456억원으로 2022년 수준을 회복하고도 남을 것으로 전망된다. 특히 영업이익률 12.8%는 2022년 17.4%에는 못 미치지만, 증설 투자에 따른 감가상각비 증가를 감안하면 실질적 수익성은 더 개선된 것으로 볼 수 있다.

최근 원재료 가격 상승 우려로 주가가 조정받은 것은 오히려 매수 기회다. 회사가 가격 전가에 성공하고 있고, 고부가가치 제품 비중 확대로 원가 부담이 희석되고 있기 때문이다.

DS투자증권의 목표주가 96,000원은 2026년 순이익 기준 PER 약 25배 수준을 전제한 것으로 보인다. 성장주 밸류에이션으로는 합리적인 수준이다. 실적 개선 속도가 예상을 상회하거나 고부가가치 제품 비중이 더 빠르게 늘어날 경우 목표주가 상향도 가능하다.

결론적으로 티엘비는 AI 시대의 수혜주이자 기술 기반의 탄탄한 중소형 성장주다. 단기 변동성을 감내할 수 있는 투자자라면 현재 주가 수준에서 비중 확대를 고려할 만하다. 중장기적으로 2~3년 관점에서 보유할 경우 만족스러운 수익을 기대할 수 있을 것이다.

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